Geschlossene Immobilienfonds nach KAGB

Mit diesem Beitrag widmet sich Sigurd Korte gesetzgeberischen Aktivitäten, die zu einschneidenden Veränderungen der Investmentlandschaft im Immobilienbereich führen. Der hier präsentierte Artikel entstand eigens für den Immobilien-Kosmos.

1 Einleitung

Auswirkungen der Finanz- und Wirtschaftskrise der Jahre 2007 bis 2009 werden die Welt der Immobilienfonds nachhaltig verändern. Allerdings gehen die Umwälzungen nach dieser Krise weniger von den sich wandelnden Marktbedingungen für Wohn- und Gewerbeimmobilien aus. Dieses Mal diktiert die politische Ebene den Umwandlungsprozess. In Brüssel hat man schnell die Hedgefonds als Quelle allen Übels ausgemacht. Nicht oder nur auf nationaler Ebene regulierte Fondstypen seien ein Gefahrenpotenzial, durch das Risiken über das Finanzsystem verbreitet oder verstärkt werden könnten. Dem gelte es im Interesse der Anleger und Märkte innerhalb der EU entgegenzuwirken. – So jedenfalls das EU-Parlament in seiner Begründung für den Erlass der AIFM-Richtline vom 11.11.2011. Diese Auffassung führt dazu, nunmehr EU-weit sämtliche Formen und Typen alternativer Investmentfonds zu reglementieren. Und der EU geht es hierbei nicht nur um eine Regulierung und Beaufsichtigung emittierter Produkte, sondern sie will auch die Manager dieser Fondsprodukte, die AIFM (Alternative Investment Fund Manager) erreichen. Ergebnis dieser Willensbildung war die am 11. November 2010 durch das EU-Parlament verabschiedete AIFM-Richtlinie. Sie muss bis Mitte 2013 durch die Mitgliedsstaaten der EU in nationales Recht umgesetzt werden.

In Deutschland hat sich die Politik nicht auf die isolierte Umsetzung der AIFM-Richtlinie beschränkt. Zusammen mit anderen relevanten EU-Richtlinien (EU-Verordnung über Risikokapital; OGAW-Richtlinie etc.; OGAW = Organismen für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren) soll ein in sich geschlossenes Regelwerk im Investmentbereich geschaffen werden. Das Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) umfasst Regelungen sowohl für sämtliche Fondsvehikel als auch für deren Manager. Es enthält sowohl Regulierungen für Manager von Wertpapierfonds als auch von Managern alternativer Investmentfonds. Und, in diesem Gesetz werden sowohl offene als auch geschlossene Fonds geregelt.

Regulierung der Fondsformen

Im Bereich der Immobilienkapitalanlage hat der Gesetzgeber der bisherigen Produktpalette mit den Regelungen des KAGB eine gründliche Rosskur verordnet. So wird nach mehr als fünf Jahrzehnten (von Übergangsregelungen abgesehen) der Offene Immobilienfonds für Privatanleger vom Markt verschwinden. Dies sei die Konsequenz aus der Krisenanfälligkeit des Produkts, die durch die Inkonsistenz zwischen kurzfristiger Rückgabemöglichkeit und langfristiger Anlage in Immobilien als an sich illiquide Vermögensgegenstände entstanden sei (Begründung des BMF zum Gesetzentwurf vom 20.07.2012). Künftig ist der Offene Immobilienfonds für Privatanleger daher keine zulässige Anlageform mehr. Gleiches gilt für den bei Versicherungen und Pensionskassen lange Zeit beliebten offenen Immobilien-Spezialfonds.

Immobilienfonds gibt es für Privatanleger demnach ausschließlich in Form von geschlossenen, publikumsoffenen AIFs. War früher der klassische geschlossene Immobilienfonds meist mit einem einzigen Objekt bestückt, an dem sich der Anleger beteiligen konnte, soll dies künftig nur semi-professionellen Anlegern mit besonderem Sachverstand und einer Mindestbeteiligung von 50.000 € möglich sein (§226 KAGB). Mit der Festlegung einer Mindestbeteiligung für Single Asset-Fonds geht der deutsche Gesetzgeber über EU-Anforderungen hinaus. Dem liegt die Einschätzung zugrunde, Investments in nur ein Objekt bedeuteten für Anleger ein höheres Risiko als ein Investment in mehrere Objekte. Zumindest für Immobilienfonds sind dies jedoch sehr theoretische Überlegungen, die der Praxis nicht wirklich gerecht werden. Wer investiert mit weniger Risiko: Anleger A, der sich an einem Einzelobjekt mit jedoch zehn verschiedenen Mietern beteiligt oder Anleger B, der auf einen Fonds mit drei Objekten setzt, die aber jeweils von einem Einzelmieter genutzt werden? Nach Auffassung des Gesetzgebers liegt das höhere Risiko bei A. Allerdings kann man unschwer zu der Überzeugung gelangen, dass A bei einer Verteilung des Ausfallrisikos auf zehn Mieter eigentlich besser fährt als B, bei dem sich das Risiko auf nur drei Mieter verteilt. Außerdem bleiben diese Aussagen ohne sinnvollen Gehalt, wenn man nicht auch die Bonität der Mieter und, daraus abgeleitet, ihre Ausfallwahrscheinlichkeit mit in Betracht zieht.

Nach § 227 Abs. 1 KAGB wird die Fremdkapitalquote von geschlossenen Publikumsfonds auf 30 Prozent beschränkt. Sie soll nach Vorstellung des Gesetzgebers risikoverringernd wirken.

Zwischenbilanz: Eine Regulierung der Fondstypen führt keineswegs selbstverständlich zur Minimierung von Risiken und verbessertem Anlegerschutz.